立窯被取消享受增值稅退稅資格

  2008年12月中旬，財政部和國家稅務總局發布的財稅[2008]156號文《關于資源綜合利用及其他產品增值稅政策的通知》，其中對于水泥的描述如下：

    對采用旋窯法工藝生產并且生產原料中摻兌廢渣比例不低于30%的水泥（包括水泥熟料），實行增值稅即征即退的政策；該項政策自2008年7月1日起開始執行。

    2008年7月1日起，以立窯法工藝生產的水泥（包括水泥熟料），一律不得享受本通知規定的增值稅即征即退政策。

    點評：取消立窯水泥的增值稅優惠，將壓窄立窯企業的利潤空間，加大落后產能企業的經營壓力，促進行業未來的供求關系改善，行業利潤進一步向新型干法水泥企業集中。

    增值稅退稅是水泥企業的一塊重要利潤來源。增值稅退稅按照最新的會計準則，主要列在利潤表的營業外收入科目中，每月根據摻兌廢渣的比例，以及相關銷售品種的對應情況，符合相關部門的批準后，按照收取現金的情況得以確認。在水泥企業的營業外收入中，增值稅返還占絕大部分，是水泥企業利潤的一塊重要來源。

    增值稅退稅政策具備一定的持續性，反映的是國家對于水泥企業綜合利用的政策性扶持，在考慮水泥企業未來的利潤成長性時，增值稅退稅不應只作為偶然的一次性收入來看待，至少在可以預期的政策期（鼓勵資源綜合利用）內，應作為一項持續性較強的利潤來源來對待。

    取消對立窯水泥的增值稅優惠，立窯企業經營壓力變大

    財稅[2008]156號文《關于資源綜合利用及其他產品增值稅政策的通知》相對比于財稅[2001]198號文，最大的特點在于：區別對待了新型干法旋窯水泥與立窯水泥。之前的[2001]198號文并未區分該點，這意味著立窯水泥未來不能享受增值稅退稅帶來的利潤增加，而且該項政策的執行日期是2008年7月1日，這還意味著部分立窯企業面臨著返還已收退稅的壓力。

    我們還需要強調的是：從理論上講，立窯企業的利潤構成中，增值稅比重更高（實際情況根據各地財政實力有些差異）。理由在于：立窯企業由于其生產工藝的特點，根本不具備生產42.5級以上水泥的能力，因此立窯企業在2008年6月30日之前，是以PO32.5和PC32.5水泥標號為主，6月30日取消PO32.5標號后，主要生產PO32.5。而標號越低，則摻兌廢渣比重可能越高，越可能獲得增值稅，而對于新型干法水泥企業而言，生產42.5級以上的水泥由于廢渣比重較低，則得不到增值稅的返環。

    結合我們在2009年年度策略報告中分析的主要觀點：水泥行業利潤增速在2009年將出現下降（尤其在向上拐點出現以前），立窯等落后水泥無疑在景氣下降過程中面臨更大的經營壓力。

    小結：落后產能將遇到前期從未遇到過的政策性差別待遇；落后產能淘汰到了重點值得預期的時候；建議“買入”水泥股，尤其是2009年有明確高增長的水泥股。

    全國性范圍內采取對待立窯的差別待遇，取消其享受增值稅退稅的資格，這表明一種非常明顯的政府態度：淘汰落后產能的力度并未放松，而是進一步加強。

    立窯淘汰進入關鍵的最后兩年，我們認為值得重點預期：2010年是行政淘汰任務的最后一年；2009年低點出現之前行業經營層面的壓力將促進淘汰；全國范圍內取消立窯水泥享受增值稅退稅的資格，收窄其利潤空間；某些區域開始執行差別電價，如廣東等，都將增加其經營成本。

    對行業目前盈利狀況的補充。我們在12月28日行業盈利數據點評中分析了此輪盈利向下的觀點出現在10月份，我們認為，行業利潤在10月份單月下降是符合預期的，長三角、珠三角需求快速下降是主要原因。我們在此需要補充說明的是：利潤指標是結果性數據，是反映供求關系的滯后性指標，10月份利潤的快速下降是符合預期的。

    對于2009年乃至2010年的水泥行業的基本面，我們堅持前期判斷：

    2009年將出現某個低點，低點過后，我們將迎來水泥行業基本面的新一輪上升增長期，2010年我們看好水泥行業（理由：基建的需求面臨時間上的增量；淘汰的最后時間段存在集中淘汰的可能；行業投資可能在2009年增速出現下降，對2010年造成較小的壓力）。

    因此，我們建議增持水泥行業，買入水泥股，現在至未來低點出現之前買入水泥股，將在低點出現前享受估值提升帶來的超額收益，低點出現后將同時享受估值提升和利潤增長的雙重收益。