新浪被列入最危險股票 變賣資產遮羞 價值嚴重高估

　　最新推出的9月份最具吸引力股票精選名單和最危險股票精選名單中，部分推薦在上個月表現非常給力。在最具吸引力股票精選名單中，MTR博彩集團（MTR Gaming Group，MNTG）表現最佳，9月份上漲了24％。在最危險股票精選名單中，全球營銷供應鏈公司InnerWorkings（INWK）9月份下跌了11％，而藝電公司（Electronic Arts）下跌了9％。

　　10 月份有13只新股票進入我們的月度最具吸引力股票精選名單，有16只新股票列入月度最危險股票精選名單。最具吸引力股票精選名單上的股票擁有較高而且持續攀升的已投入資本回報率（ROIC），以及較低的股價與經濟賬面價值比率（price to economic book value ratio）。最危險股票精選名單上的股票的盈利具有誤導性，而且它們的市場估值暗示其業績將會長期持續迅速增長。

　　最具吸引力股票精選：鄧白氏

　　鄧白氏公司（Dun &Bradstreet Corp，DNB）是最具吸引力股票精選名單本月新增的股票之一。DNB之所以進入該名單，是由于該名單上其他股票的吸引力有所下降。 DNB的已投入資本回報率為22％，位居所有股票的前五分之一之列。而且，其稅后凈營業利潤（NOPAT）在過去十年里的年復合增長率為8％。

　　DNB 的2012年按照美國通用會計準則（GAAP）計算的凈利潤低估了該公司的真實盈利能力。我們的稅后凈營業利潤指標去除了非經常性的非經營性開支，比如：1）用于關閉旗下上海羅維鄧白氏營銷服務有限公司（Roadway）的1，500萬美元，2）3，000萬美元的重組費用， 3）1，600萬美元的資產減記，以及4）隱藏在“其他收入”中的各種非經營性虧損1，500萬美元。全部包括在內之后，DNB的2012年稅后凈營業利潤比該公司報告的凈利潤高出3.7億美元。

　　DNB是世界上最大的商業數據和企業信息提供商。該公司無與倫比的數據庫（擁有超過2.25億家企業的信息記錄）使其擁有一個競爭優勢。市場對數據的需求每天都在增加，而DNB是世界上最大的數據提供商之一。該公司在2012年的稅后凈營業利潤率為 22％——達到它自2000年以來的最高水平，這證明它有能力利用這些數據，并且從中獲利。

　　對于投資者而言，好消息是，DNB最近變得便宜了許多。由于高盛集團（Goldman Sachs，GS）對該股給予負面評價，其股價在過去20天內下跌了5％。DNB目前股價只有約102美元，其股價與經濟賬面價值比率為1，這意味著市場預期該公司未來完全不會有任何業績增長。高盛預計DNB的稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA）增長率會低于市場預期，但在它目前估值水平上，即便業績只有小幅增長，其股價也應該會上漲。從長遠來看，這是一家處在一個不斷增長的行業中的強大公司，應該很容易超越市場給予它的較低預期。

　　最危險股票精選：新浪

　　中國網絡媒體公司新浪（Sina）是最危險股票精選名單本月新增的股票之一。新浪之所以進入該名單，是由于其股價在9月份上漲了2.2％，從而使得其估值達到更加危險的水平。

　　新浪的業務近來一直是舉步維艱。在資本回報率于2003-2010年期間連續八年保持雙位數增長之后，新浪的已投入資本回報率在2011年下滑至只有5％，并且在2012年進一步下降至-2％。新浪的營收持續增長，但其開支增長更加迅猛。自2007年以來，其營收成本增長了兩倍，而其銷售、營銷、一般以及管理費用在2010-2012年期間差不多增長了一倍。而在那兩年期間，其營收總額僅增長了42％。

　　該公司具有誤導性的GAAP盈利掩蓋了開支增長遠遠快于營收增長所造成的影響。我們之所以說其報告的盈利具有誤導性，指的是如下事實：新浪報告2012年實現盈利3，200萬美元，而稅后現金流（即稅后凈營業利潤）為-1，800萬美元，經濟利潤更是凄慘——為-9，200萬美元。

　　該公司把非經常性的非經營性項目包括在其盈利結果中，以此制造出良好的盈利結果。通過拋售其在多家公司的股權投資，新浪賺到了5，500萬美元的收入。去除這項收入以及其他非經營性項目之后，新浪的經營性現金流遠不如其財務結果所表明的那樣強勁。

　　更為糟糕的是，新浪目前股價為88美元，其估值水平已經非常高了，其股價與經濟賬面價值比率接近歷史最高水平。圖一顯示了自2000年以來新浪的股價與其經濟賬面價值（EBV，即假設零增長情況下的價值）之間的關系。

　　正如你可以看到的那樣，目前新浪的市場估值和其經濟賬面價值之間的差異正處于自2000年以來最為顯著的水平。該公司目前的股價是經濟賬面價值的九倍，遠高于我們歸類為“非常危險”水平的閾值3.5倍。

　　為了證明其市場估值合理，新浪需要將其已投入資本回報率從去年的-2％提高至近50％，同時還要讓營收年復合增長率在未來近20年內維持在20％的水平。總之，根據其股價所體現出來的市場預期，該公司將會迅速恢復至其最高的盈利水平，同時還會讓業務保持快速增長的步伐。即使他們真的讓公司業務出現好轉，押注該公司超越目前市場預期也是有點困難的。

　　網絡媒體是一個快速變化的行業，其進入門檻很低，但競爭非常激烈。新浪不能指望自己會永遠在中國保持領先地位。即使它真的能夠讓營收持續增長，那么在其股票開始看起來像是一個可行的投資選擇之前，該公司還需要表明自己可以控制成本。眼下，新浪高企的估值水平以及實際虧損的狀況，使得其股票被列入我們的最危險股票精選名單。